作者：徐绍峰
要不要降低存款准备金率？目前可谓仁智互见。
主张“降准”者理由有二：
一是2月新增外汇占款1282.46亿元，不仅较1月4373.66亿元大幅减少3091亿元，也创下去年9月以来新低。特别是，自3月17日人民币汇率波幅由1%扩大至2%后，人民币即期汇率盘中双向波动加剧，且贬值预期加大。有人担心，人民币持续贬值，会导致热钱流入动力减弱，外汇占款增长放缓。“如果某一个月，或者一两个月出现外汇占款负增长，央行就必须降低存款准备金率。”有观点认为。
二是1~2月数据显示，中国经济增长势头显著放缓。表现为，中国工业增加值同比增速从去年12月的9.7%下降至今年1~2月的8.6%，为5年来最低；社会消费品零售额同比增速从去年12月的13.6%下降至1~2月的11.8%，为近10年来最低；城镇固定资产投资同比增速从去年的19.6%下降至1~2月的17.9%，为近12年来最低；1~2月全国全社会用电量累计8243亿千瓦时，同比增长4.5%，比去年同期低1个百分点。最新公布的汇丰3月份中国制造业采购经理人指数(PMI)预览数据更是跌至48.1%，创8个月新低。经济数据不给力，让许多经济学家认为，必须采取新一轮经济刺激政策。而降低存款准备金率，继续放水，似乎是最好的选择之一。
反对“降准”者的理由也很充分：过去几年的经验反复证明，货币政策对经济的刺激效果不可持续且越来越短。比如，2012年春开始的政策放松，只支持了大约为期一年的经济反弹，之后在2013年春开始经济显著放慢。而2013年夏季开始的政策放松，则只支撑了为期不到半年的经济反弹。不仅如此，降准和信贷扩张难以刺激经济，反倒会使结构性失衡进一步恶化，甚至使资产价格泡沫继续膨胀。
出现截然相反的观点并不奇怪。每当中国经济增速放缓、CPI下降，便有经济学家开出“降准”药方。去年如此，今年也不例外。
其实，要不要“降准”，首先得看银行体系流动性紧不紧，其次看“降准”有没有用，有多大用。
就前者而言，当前“我国货币市场利率保持波动下行行情，银行体系流动性总体较为适度”。在公开市场上，此前7周，央行在公开市场分别净回笼资金480亿元、400亿元、700亿元、1600亿元、1080亿元、4500亿元和980亿元，回笼力度总体温和，银行间市场各期限利率总体低位运行，月末利率虽略有上扬，但银行体系流动性未因人民币汇率波动出现异常。即便个别银行出现资金紧张，那也是单个银行流动性结构出了问题，并非银行体系总体流动性紧张所致。维持银行体系流动性“适度”，有助于“保持经济运行处在合理区间”。
就后者而言，“降准”（比如0.5个百分点）虽可释放5150亿元货币（以1月份各项存款103万亿元计算），但释放出来的流动性（按照货币乘数5倍计算，理论上市场流动性将派生放大25750亿元），流向哪里是个问题。目前，实体经济低迷，资金需求并不旺盛，喊缺钱的要么是资金密集型的房企，要么是需要借新还旧、依赖信贷苟活的产能过剩企业，要么是地方政府投资的基础设施项目。如果“降准”释放的流动性，最终流向了这些地方，结果无非是，房价继续上涨，产能继续过剩，地方政府负债率继续攀升。这不仅不利于中国经济结构调整，也会加剧中国经济运行风险。
从目前货币当局的态度看，货币当局一方面继续加大公开市场操作力度，通过14天和28天正回购操作，适度提升对冲力度、更深层次锁定流动性；另一方面正式在信贷政策支持再贷款类别下创设支小再贷款，专门用于支持金融机构扩大小微企业信贷投放，同时下达全国支小再贷款额度共500亿元。这种货币政策操作组合，透露出什么信息？
不妨回顾一下2013年第四季度货币政策执行报告中的这样一段表述：“央行将继续实施稳健的货币政策，而在金融创新快速发展的背景下，流动性闸门的调控和引导作用更加重要，要合理运用公开市场操作、存款准备金率、再贷款等多种工具组合，管理和调节好银行体系流动性，稳定预期，促进市场利率平稳运行。”在这里，央行虽明确列示了“公开市场操作、存款准备金率、再贷款”三种货币政策工具，但为了更好地发挥“流动性闸门的调控和引导作用”，央行用的最频繁的依然是更具灵活性、精准性的公开市场操作，同时辅之以再贷款等货币政策工具，唯独“存款准备金率”工具没有动用。
为什么不动用“存款准备金率”工具？
一方面，动用“存款准备金率”工具，将会使市场误判为货币政策开始松动的信号，这不仅不符合“流动性闸门的调控和引导”目标，也不符合政府工作报告所确定的“货币政策要保持适度松紧,促进社会总供给基本平衡,营造稳定的货币金融环境”的政策取向。
另一方面，与动用“存款准备金率”工具相比，货币当局目前看来更倾向于“寓改革于调控之中”。从今年1月20日央行在北京、江苏、山东、广东、河北、山西、浙江、吉林、河南、深圳开展常备借贷便利操作试点，由当地央行分支机构向符合条件的中小金融机构提供短期流动性支持，到3月21日，央行在信贷政策支持再贷款类别下创设支小再贷款，央行一直高度重视货币政策调控与深化改革的结合，通过调控与改革双结合，使流动性得到更精准投放，使货币政策操作手段更丰富，使宏观调控效果更显著，使货币金融环境更稳定。
目前，中国经济对投资和债务的依赖还在上升，经济金融领域的潜在风险值得关注。在此背景下，继续“降准”，将会延缓金融机构和企业去杠杆进程，影响中国经济结构进一步优化。为此，有必要继续坚持“总量稳定、结构优化”的政策取向。而要坚持“总量稳定、结构优化”的政策取向，就必须更多运用公开市场操作、再贷款、常备借贷便利等工具组合，加强预期引导，增强调控的前瞻性、针对性、协同性，统筹稳增长、调结构、促改革和防风险，继续为结构调整和转型升级创造稳定的货币金融环境。除非美国缩减购债规模，QE过快退出，引发我国银行体系流动性总量变化，进而使微观经济体资金链紧绷，系统性风险加大，中国经济存在失速风险，否则，货币政策操作仍将会继续以公开市场操作为主。
