据媒体报道，星展银行总裁施瑞德（Richard Stanley）在最近的一次会议中这样说过，“一场危机正在蔓延，我花了大量的时间看电视，难以入睡，这种情形真是匪夷所思，令人难以置信。”
施瑞德所指的当然是近期令人惴惴不安的股市和救市措施。然而在新加坡和亚洲，并非只有施瑞德有如此的反应。这一阵子，我也经常熬夜，守着电视机，一方面是职业使然，另一方面是对个人退休储蓄基金的关心。
金融风暴发生以来，“难以相信”、“非常吃惊”、“睡不着觉”这些形容词适切描写了许多投资者的心情，但可能更适合描述那些购买了“迷你债券(Minibonds)”或“高升短期债券(High Notes)”的投资者。他们当中不乏退休人士，赫然发现毕生积蓄几乎一夜尽失。
他们贪心吗？或许如此。他们本可以选择安全的定息存款，但谁又不渴望更高的回报呢？
这些散户投资者的行为可以说是一种非常简单的“风险管理”。他们相信，或被说服而相信，5%的回报率足以弥补那极微的破产风险。这样的投资可能错到哪里去？也就是说，他们通过对“迷你债券”的投资，在风险和回报之间取得了适当的平衡点。
即使不是事后孔明，我们也该察觉出这是很糟糕的风险管理。怎么说呢？投资者买了“迷你债券”，等于是卖了保险给债券发行人。“迷你债券”的利息基本上是保险费，较高的保费只反映了一个简单的事实——信贷产品的质量较差。
即使保险费率正确地反映了质量，但对散户来说，靠担保大公司偶发的破产来换取经常性的保费收入，是极不恰当的。
恶性循环造成新型的泡沫
为什么银行积极地向客户推销这类产品呢？他们难道看不出鼓励小投资者担保大公司的荒谬吗？专业经理人难道不该想到，像雷曼兄弟(Lehman Brothers)违约所造成的损失，会导致客户聚集于银行门口发出愤怒的抗议吗？或许销售这类产品的报酬太诱人。但我认为，参与促销的银行不仅是风险管理不及格，就连形象管理也不及格。
利率的长期低迷，导致对“迷你债券”以及类似结构产品的强劲需求。低利率也造成臭名昭彰的美国和欧洲房市泡沫。
让我用一个简单的例子来解释这场金融危机的起因。如果抵押品的市值为100万元，银行借给客户80万元的房贷，似乎是相当保守的放款行为，尤其是当房屋市值正在迅速攀升的时候。即使借给客户100万也似乎颇为合理，尤其是同业都已经这样做了。况且，放款越多，放款人员的业绩越好。
所谓的“道德风险”助长大胆主动的借贷，促成抵押品价值更进一步推高。这种泡沫反馈环路使房屋价格成为一个更大的系统性风险因素，也加重金融机构的资产和负债更为依赖房市。泡沫的破裂所造成银行的惨赔和金融市场的急剧震荡，也就不足为奇了。
资产价格泡沫化，本就是一种周期性现象。“创新”的金融工具，比如：债务抵押债券(CDOs)、信用违约互换(CDS)和“迷你债券”，使得抵押贷款可以组合证券化，信用风险可以用信贷违约互换来对冲，“迷你债券”可以用来集资等等。
这意味着银行有充裕的资金进行放贷，因而抵押贷款更容易取得。如此恶性循环，所创造出来的是一个新型的泡沫，其规模和复杂性前所未见，许多人都预期这个泡沫的破裂，只是不知何时会发生。
“迷你债券”的购买者事实上不知不觉地助长了这个21世纪的大泡沫。
美国和欧洲许多金融机构的资产和负债在表象上是妥善地分散和对冲，但事实上却经不起严重的冲击。建构于巴塞尔协定（Basel Accords）的监管机制，也证实无法有效应付这起源于房屋市场的“系统性风险因素”。
金融产品岂可销售给
不适合的投资者？
银行系统所面临的信贷紧缩，部分来自于恐慌，同时也是基于银行对放款业务理所当然的谨慎。面对金融系统功能的迅速萎缩，各国政府忙于推出种种政策企图活络金融体系和促进银行对外融资。
美国原来依赖拍卖不良银行资产的提案，已迅速被英国以注资银行和无限存放款担保的救市方案所取代，事实上这救市行为已经将主要银行部分国有化了。
这一连串的紧急措施无疑地已减低恐慌，但无限担保所造成的扭曲存放款行为，将会产生长远的负面影响。在金融海啸结束多年后，或许我们又得面对这些紧急措施所造成的严重伤害。
