中国如何应对经济增速放缓？大型刺激计划会否祭出？人民币汇率变动未来将呈何种趋势？汇率改革和利率改革孰轻孰重？
不久前，在北京对中国第四条款年度磋商（Article IV Consultation）期间，针对以上一系列问题，IMF第一副总裁大卫·利普顿（David Lipton）接受了第一财经电视和《第一财经日报》的联合独家专访。
面对中国经济增速持续放缓，利普顿表示无须担忧，他认为今年中国经济增速将维持在7.5%左右，目前并无大幅放缓迹象，应谨慎采取大规模刺激措施，也无需为增长设定下限。他强调中国不应拘泥于增速，而应聚焦于“好的增长”（good growth）。
近期，中国“微刺激”动作频频，尤其是央行的“定向降准”引人关注。“我们不希望看到信贷投资式的刺激，政府可以采取适当的预算刺激措施以支持收入和家庭消费，而刺激的前提在于出现预料之外、负面影响极大的经济放缓。” 他表示。
针对人民币汇率，IMF未改去年评估观点，即人民币仍被“中度低估”（moderately undervalued）。利普顿认为，未来人民币升值趋势将持续，当中国经济逐步实现再平衡，升值将利于可持续增长。
对于中国允许地方政府发行“自发自还”地方债，利普顿给予了积极评价，他认为此举将促进地方政府逐步实现自我融资又能受控于合理区间。在他看来，今后，地方政府应逐步摆脱过去不受节制的融资工具，创造一个更直接、透明、可监控的债券市场。
改革重于增速
第一财经日报：今年IMF对中国的第四条款磋商重点聚焦在哪些方面？
利普顿：我们的关注点落在中国宏观经济发展、潜在风险和改革进程。就中国经济放缓的议论甚嚣尘上，但我们认为中国增速仍令人满意，IMF预计今年增速约为7.5%。我们始终认为中国不应拘泥于增速，而应聚焦“好的增长”（good growth），即健康和可持续增长。要实现上述目标，就必须注重风险管理，如金融稳定风险、房地产部门风险等。此外，我们的焦点还在于推动改革，对于十八届三中全会的改革议程我们表示赞赏。只要改革进程不断迈进，增速究竟是7.4%还是7.5%都无大碍。
日报：但中国的市场情绪稍显悲观。
利普顿：我认为人们应该更为镇定。目前正在经历改革、再平衡阶段。一年前的担忧主要是信贷增长和投资过热，金融机构尤其是非银行机构存在潜在风险。短期来看，政府正在采取措施以确保金融稳定，并适度限制信贷增长，效果正逐步显现，尤其是内需方面。令人欣喜的是，对外部门表现尚佳，因此我们预测今年增速约为7.5%，外部增长将弥补放缓的国内需求，不过这是“期望之中的放缓”（desirable slowdown）。就中期而言，关键在于确保改革不会戛然而止，要推动再平衡进程，提高收入以拉动家庭消费力，这种再平衡不应仅是受益于“少信贷、强外需”，而应该是由“少信贷、强消费”所驱动。目前，中国还在半路上，我认为只要中国继续奋力推进改革，一定能够冲到终点，促消费仍是核心建议。
日报：如你所述，增长数字不应是重中之重。但是一旦经济增速下行突破7%，很多问题就会加剧恶化。是否应该设定一个“增长底线”？
利普顿：不需要。如果放缓有碍经济健康运行或就业，政府可以适度刺激，不过我们不希望看到信贷投资式的刺激，政府可以采取适当的预算刺激措施以支持收入和家庭消费。当然，刺激的前提在于出现预料之外、负面影响极大的经济放缓。如果放缓是改革的战略之一，并旨在防止增长不可持续，则较慢的增长或许才是“好的增长”，因为“增速过火”只会后患无穷，影响金融稳定、破坏部门平衡、催生环境问题。
日报：中国的全盘改革并未全面启动，而增长势头却在持续放缓。你如何定义不健康的经济增长？
利普顿：我们并不认为中国经济显著放缓，我们预测中国经济增速仍将维持在7%到8%的中间地带，因此现在无需考虑大规模的刺激。当前，重要的改革刚刚起步，如人民币跨境使用、政府致力于创造新型金融媒介、存款利率改革、开放资本账户等。这些举措都值得鼓励。中国的每一轮改革可能都意味着暂时的经济放缓，但都将最终促进坚实、平衡、可持续的增长。关键是保证这种放缓是适度（modest）的，中国政府应该有缓冲余地来确保这种“适度放缓”。
日报：你更倾向于财政政策而非货币政策，但中国近期采取“定向降准”以刺激经济。你认为这是否可取？
利普顿：货币政策刺激可能会激发新一轮的信贷增长，对于国有企业、地方融资平台的贷款的确将促进投资、助长房屋兴建，但这些并非“有用的投资”（useful investment），可能会导致不良结果。
日报：中国的房地产市场泡沫已存在许久。目前，房价有所下降，而一旦泡沫破裂，金融部门、地方政府和宏观经济都会被拖入泥潭，如何防止此类可怕的状况出现？
利普顿：我并不认为会出现这种可怕的状况。目前的确存在兴建过度的现象，如果投资建立于房价会持续上升的假设之上，那么这种发展是不健康的， 只会导致房价奇高、闲置房产激增。因此，适度调整是必要的，投资者、房地产开发商、购房者需要用理性思维对待房产。
此外，在一些中小型城市，由于房屋严重过度兴建，导致房价出现回落。因此，房价下降对于降低房产空置率有所帮助，亦可抑制浪费型投资。如果房产过热达到一定程度，而催生宏观经济稳定风险，政府当然应介入，我们目前无须太过担心。
日报：但值得关注的是，房地产市场目前在中国扮演的角色重大，银行的抵押贷款中80%的抵押品来自于房地产，以此来看，房产泡沫破裂，或者即便是价格下行都会带来不小的风险。
利普顿：我们的估计是，中国经济的14%是由房屋建设所带动的。中国城镇化规模巨大，且其进程正在持续推进，尤其是东部地区，因此房屋兴建度高是可以理解的。但目前这种程度已经超出合理区间，期待未来房价持续攀升是不符合实际的，因此逐渐冷却过热的房产市场至关重要。若大规模调整对宏观经济有所影响，政府会对此有考量。
人民币仍被“中度低估”
日报：近期，中央政府允许地方政府发行自发自还的债券，一些评论者认为这就是西方通行的市政债券（municipal bond），你对此有何评价？
利普顿：地方政府融资对国家而言是一大挑战。一方面，地方政府需要支持经济活动以推动当地发展；另一方面，有效利用资金，即投资高质量项目也至关重要，因此二者需要平衡。过去几年，地方政府想方设法为项目融资，当时地方和中央层面的监督并不充分，因此使地方融资正常化是中央政府的目标所在，包括中央和地方的税收分配需要明确化，并使地方政府能够实现自我融资的同时又能受控于合理区间。而批准发行市政债券就是服务于此目的。今后，地方政府应逐渐摆脱过去不受节制的融资工具，而创造一个更直接、透明、可监控的债券市场，让众人都了解资金流向。总而言之，透明度很重要。
日报：你所说的地方融资平台实为影子银行的一部分，而近期中国政府正在加强对影子银行的监管。你认为目前中国的监管方向正确吗？是否还需要进一步的措施？
利普顿：我认为中国监管部门正朝正确方向迈进。同时，他们允许“试验”（experimentation），这是合理的。金融系统长期以来都被几家大型银行统治，而金融系统的真正作用应是将存款导入明智的投资中去，因此扩大银行之外的融资中介、引入新的参与者十分重要，这些新兴机构能提供比大型银行更高的收益率，同时也可将资金用于投资。这项“试验”受人欢迎，我们因此看到理财产品和信托大幅增长。然而，随着“军团”不断扩大，而他们又未被及时纳入监管网络之中，无法像普通银行那样受到监管。因此，中国监管部门试图扩大监管网络，以防风险发酵，这相当明智。影子银行的积极面不可忽视，它们有助于促进新金融中介发展进程，也有益于投资者，但必须同时确保金融系统安全。
日报：将影子银行纳入监管可能带来副作用，比如流动性收紧将影响宏观经济。如何做到恰如其分？
利普顿：尽管不受监管的影子银行将影响金融稳定，但对其设限过度也会产生副作用，可能打压新型中介发展的积极性。因此，如何找到“折中”（middle ground）乃重中之重，这也是监管者的最终目标。
日报：中国央行宣称将于今年落实的存款保险（放心保）计划迟迟不见动作。若不落实，去除影子银行的隐性担保可能将遥遥无期。你如何评价存款保险机制的急迫性？
利普顿：三中全会奠定的改革基调十分重要，应继续推进，其关键不在于具体改革究竟在哪个时点落实，重要的是“步子不停”。中国政府不应该被经济增速束缚了手脚，一味地拘泥数字只会使政府变得犹疑不决、无所作为，政府应果断推进改革，消除潜在风险。
日报：就中国的金融改革而言，汇率市场化和利率市场化的先后次序如何把握？
利普顿：市场化对改善金融系统功能和竞争力至关重要，不过前提是监管应该足够强大。银行业的隐性担保应该消除，取而代之的应是显性的存款保险机制，明确哪些融资是受到担保的、担保额度是多少，这样借贷双方都会对情况心知肚明。如此一来，各方对于预算控制都会更加谨慎，而非躺在隐性担保的“高枕”之上。
就汇率而言，我们相信更为自由浮动的汇率有益中国发展。中国央行今年扩大了汇率浮动区间，若这行之有效，今后应该采取进一步举措推动市场化，而非施行不对称的、受到干预的单边浮动。因为只有让市场力量决定汇率，竞争力才能合理体现，届时竞争的压力将会传导至整个市场，释放投资信号引导投资决策，这将使增长更可持续。
日报：过去几个月，人民币兑美元大幅贬值约3%。而此前，人民币套利交易升温。你认为中国央行是否对本次贬值有所介入？
利普顿：年初，央行扩大了汇率波动区间，而随后的人民币贬值是此举效果的一部分。而今后，中国不应该采取系统性的单边干预致使人民币贬值。除美元之外，人民币还应着眼于一揽子汇率的加权平均值，如人民币兑欧元、日元等。
过去几年，人民币兑美元年均升值5%~6%（纳入通胀因素）。我们相信，如果市场是自由的，则人民币升值趋势将会持续，且这将有益于中国经济再平衡进程。此外，我们认为人民币升值需受到改革支撑，这一改革旨在弱化信贷和投资的角色，转而将资源投入支持家庭收入、促进家庭消费，以此推动进口。这一基于市场的调整将对中国有益。
日报：你提及了市场的角色，但从离岸人民币（CNH）和在岸人民币（CNY）走势来看，市场都显示出进一步贬值的趋势。
利普顿：汇率有起有落，就这点我们并不存疑。我们预测，未来人民币实际汇率将进一步升值，尤其是在改革全面启动、经济实现再平衡的进程中，升值将利于中国经济可持续增长。
日报：今年的第四条款磋商如何评估人民币汇率？
利普顿：我们并未改变去年的观点，我们认为人民币依旧被“中度低估”。
美国需关注“回溢效应”
日报：过去一段时间，美国货币政策的“溢出效应”（spillover）为全世界关注，而IMF今年四月又创造了 “回溢效应” （spillback）一词，但这并未被美国的主流经济学家所关注，现在情况有所好转吗？
利普顿：我认为美国政策制定者都渐渐了解了其用意。例如，美联储主席耶伦（Janet Yellen）在今年IMF春季年会中公开声明，美国将关注本国政策对其他国家造成的影响，以及其他国家做出的政策反应，因为这些都会对美国产生“回溢效应”， 因此美联储会将这些政策效应纳入考量。
此外，在度过了一轮严冬之后，美国经济正稳步复苏。当通胀率逐步逼近美联储的目标值时，美联储必然会结束非常规货币政策，即减少资产购买和加息。经济缺少了美联储的支持，一定会对国内市场有所影响，届时可能出现“回溢效应”，因此我们将实时关注、分析其“溢出效应”和“回溢效应”。不过我们相信，美国的复苏有益世界发展，货币政策正常化将与复苏同步而行，经济复苏和货币政策正常化的组合效应将推动全球经济。
日报：美国货币政策正常化最坏的情形可能是怎样的？
利普顿：第一，随着美国复苏，其进口需求会上升，但其进口来源分布有所偏重，因此对某些国家而言，加息将使融资条件收紧，而美国的需求无法抵消利率上升的影响；第二，美国利率的变动总会波及金融市场，美联储停止购债将会增加市场波动性。因此，金融市场必须要消化美联储的行动。就过去经验来看，金融市场的反应总是难以预测，如市场逐渐转向风险规避，大量资本先是涌入新兴市场而近期又大规模撤出。未来几年，我们会实时监测这些变动。
日报：安倍经济学（Abenomics）的“魔力”似乎正在消失。尽管日元贬值，但出口的扩张效应已经停步，而各方期待的工资上涨，始终没有出现。如何评价“安倍经济学”？
利普顿：我认为“安倍经济学”正在收获喜人进展。“第一支箭”（货币政策刺激）结束了通缩，尽管要达到通胀目标尚需时日，我认为日本正朝正确方向迈进。其次，提高消费税税率如期而至，这也是关键的一步。六月初日本公布了结构性改革的一些安排，改革究竟如何展开我们将拭目以待。虽然要说安倍经济学已完成使命仍为时过早，但截至目前其所取得的成绩毋庸置疑，当然，日本还有很长一段路要走。
日报：目前，欧元区仍面临通缩风险，你是否认为欧元区已经真正到达“拐点”、实现了复苏？
利普顿：一年半前，欧元区经济终于走到“拐点”，经济有所复苏，但关键在于这种复苏是否能够持续。而下一个最为关键的“拐点”在于，确保低通胀不会顽固滞留，否则将损害增长。因为欧洲尚有很多国家的负债率很高，通缩和经济增速疲软将使家庭、企业和政府很难应付高负债。我们认为欧洲央行必须要完成法定使命，使通胀达到2%的目标。因此，下一个重要“拐点”就是进一步推高通胀，避免陷入通缩陷阱。
日报：回到IMF。美联储前段公布的纪要显示，在2008年危机期间，美联储通过货币互换向巴西、墨西哥、韩国、新加坡提供了美元流动性。为何这些国家不向IMF求助？
利普顿：美元的独特地位使美联储成为全球金融安全网络的重要一环。一些国家存在美元融资问题，因此货币互换可以简单解决此类问题。就IMF的使命而言，其更多关注的是支持各国平衡预算，而充当“最后借款人”的则是央行，美联储和其他央行若在关键时间节点可以通过货币互换形式伸出援手，我认为这将有助全球金融稳定。
日报：IMF治理改革在美国受阻。G20今年四月称，若在2015年1月前美国仍无法通过改革议程，将考虑绕过美国。你认为改革是否能够如期通过？你们是否已经准备好了“B计划”？
利普顿：IMF改革十分关键，能够合理反映成员国在全球经济中的话语权，也有益于IMF的公信力，因此IMF将尽全力通过改革。美国政府官员向我们表示，今年很有可能通过改革，他们也正致力推动改革的通过。若在明年1月仍无法通过，我们届时会就具体情况采取其他措施。
