当前，市场流动性紧张已经从个别中小金融机构阶段性、偶发性现象演变成多数金融机构必须经常面对的难题，成为货币市场的常态。流动性紧张时，拆借利率飙升、存款争抢、放款难、转账难，甚至市场出现金融机构违约的传闻。
同时，我国央行陷入了两难境地。2009年以来，我国央行的货币供应量先后超过日本、美国和欧元区，如果持续注入资金缓解市场流动性，货币供应量增长必将加速，与防通胀、稳货币的目标南辕北辙。可是如果不及时施以援手，市场信心遭受打击，金融市场稳定局面难以维护。
经济高杠杆扩张是根由市场流动性紧张的原因，有人说是存贷比考核使得存款的竞争激烈；有人说是影子银行业务分流了太多的市场资金；还有人说是房地产、地方政府融资平台占用大量的长期资金，使得资金期限错配严重等。其实，市场流动性紧张的根由与我国经济的杠杆率过高密切相关。
上一轮经济扩张期，我国经历了以高负债为主要特征的加杠杆过程。从国民经济的主要部门负债情况分析。截至2013年6月底，全国各级政府负有偿还责任的债务约20.7万亿元，其中，地方负有偿还责任的债务约10.9万亿。即便剔除2011年审计未覆盖的乡镇级债务，地方政府债务仍达17.5万亿元，较2010年增长64%、年复合增长率达22%，远超名义GDP增速。
再看非金融企业部门。根据社科院专家估算，2012年底中国经济中企业部门的债务规模在65万亿元左右，约为GDP的125%左右。不但中小企业负债率高，近年来快速扩张的大中型企业，特别是房地产等资金密集行业，更在大规模地放大杠杆率。
而金融企业部门，以银行为例，尽管银监会《商业银行杠杆率管理办法（征求意见稿）》将杠杆率监管标准设定为4%，但是仍有大量的表外业务、理财业务等占用资金。仅有居民部门是净储蓄。
在国民经济高杠杆率的情况下，市场的任何波动会迅速放大。目前，资金市场出现的“钱荒”，正是经济高杠杆率在市场中的反映。
经济去杠杆化需另辟途径
去杠杆化，修复资产负债表是经济危机、金融危机和债务危机等的必经过程。去杠杆化最有效最直接的办法是收缩资产负债表，同步缩减资产和负债。但是这必然沉重打击经济，正如美国、欧洲国家那样，削减债务、福利下降、经济下滑、失业率上升、资产价格下跌等。
为此，建议采用加快国民经济资本化的方法来实现去杠杆化。从理论上看，资产=负债+所有者权益，在不收缩资产、负债的情况下，加大资本化力度，增加社会资本，可以降低杠杆率。从现实性看，中国和美国总体的负债结构有着巨大差异，使得我们可以避免资产负债表剧烈收缩带来的阵痛。由于美国长期存在储蓄不足，政府、企业和居民部门都大规模举债，形成了“赤字经济”，并通过各种债务工具加大负债，最终难以为继而发生金融危机。由于缺乏必要的储蓄，缺乏资金投入，去杠杆化只能通过同时削减资产、负债才得以完成。反观我国，虽然政府部门和企业部门负债高企，但是居民部门有大量的储蓄，完全有能力形成新的投资，转化为新的资本。
经济资本化就要推动债权转变为资本权益。在间接融资为主的融资格局下，银行吸收的居民储蓄在银行的资产负债表上表现为负债，银行发放贷款给企业，贷款在企业的资产负债表上又表现为企业的负债。相比较而言，通过有效的经济金融政策，促进居民储蓄直接转化为资本，从而降低全社会的杠杆率。
促进居民储蓄转化为资本，不仅仅限于发展股票市场，还要推动民间资本进入国民经济众多领域。比如，降低政府部门的杠杆率，可以将政府的经营性资产通过市场转让，转让收入用于偿还到期债务。解决目前中小企业资金困难，主要不在于增加其负债，而是要鼓励各类中小企业股权投资、风险投资与创业投资的发展。所以，将分散的居民储蓄转化为资本，要创新和发展各类资本工具。
我们经常听到我国市场缺少资金的呼声，其实我国缺少的是投资者对市场的信心。投资者对市场的信心不足，是我国对投资者保护不足的反映。从而，要有效促进我国居民储蓄转化为资本，关键是建立健全保护投资者的制度和机制。可喜的是近期国家已经出台了一系列保护资本市场中小投资者的政策措施。当然，保护投资者的道路还很长，任重而道远；同时保护投资者不仅限于股市，不仅限于IPO，要在更大范围内以更大的力度保护投资者。只有这样才能通过经济资本化降低我国经济杠杆率，从而摆脱当前经济困境，实现我国经济可持续增长。
（作者系原山东银监局局长）
